人們在談論玻璃時，基於慣性思維，往往認為浮法玻璃的下遊是周期性較強的建築行業，而光伏玻璃的下遊是快速增長的光伏行業。各大光伏玻璃企業都在擴產。因此，浮法玻璃被定義為過剩產業，光伏玻璃被視為新興產業。然而，需求的旺盛和生產的快速擴張就等於企業的增長和股價的增長嗎？事實證明，這並非不可避免。回顧浮法玻璃的發展曆程，我們可以得到一些啟示。
高速擴產的十年
2005年至2014年，是房地產需求快速擴張的十年，也是浮法玻璃產能快速擴張的十年。大體背景與2020年開始的光伏玻璃類似。2005年，我國住宅竣工麵積約為5.3億平方米，隨後開始十年擴張周期。 2014年，竣工麵積達到峰值10.7億平方米，全年竣工量翻倍。同期，浮法玻璃產能供給麵並未受到限製。 2002年至2005年，國內浮法玻璃日熔化量一直保持在5萬噸以下。 2006年以後，隨著需求的擴大，產能逐年增加。 2014年底，浮法玻璃總產能接近20萬噸/日，比2005年翻了兩番。
強勁需求熱潮的背後，是市場化追求利潤下供給的增加。行業的“周期性”本質並未消散：2005年至2011年，供需雙旺，玻璃價格淡旺季波動。但2012年至2015年，房地產需求增速趨同，玻璃價格作為高溫連續生產行業，供給側產能剛性較強。產能持續釋放，造成周期性供需失衡。浮法玻璃的價格一直在下降。 2015年，全國白玻璃平均價格低至1138元/噸，比2011年均價峰值低了一半。價格低迷促使企業競爭變成成本競爭，成本高、管理不善的企業被迫倒閉清算。我們觀察到，2006年全國停產的冷修生產線很少。 2015年，停產冷修線數量超過6萬噸/天（當時的標誌性事件是全國產能最大的浮法玻璃企業華潤停產清算，浙江玻璃被收購）其冷修線占全國浮法玻璃總產能的1/3以上。
從浮法玻璃企業的發展來看，我們還可以觀察到一個有趣的現象。在浮法產能優勝劣汰的過程中，湧現出來的龍頭玻璃企業大多是“福建”玻璃企業。偶然之中有必然。專注主業，對工藝和成本孜孜不倦的追求，是其成功的關鍵。我們已經看到，浮法玻璃行業在2015年後迅速向房地產行業的成熟階段集中，龍頭企業迅速收購成本更低、承受波動能力強的小公司，市場份額加速增長。另一方麵，小企業繼續受到管理不善或環保問題的困擾。停止。
正確認識光伏玻璃的高景氣
與當前光伏玻璃行業相比，需求旺盛也是一個偽命題。光伏玻璃賽道的高景氣並不意味著光伏玻璃價格將持續高彈性，也不意味著所有企業都會在行業景氣下實現可持續增長和成功。利潤。 2020年初，全國光伏玻璃產能不超過3萬噸/日。截至2022年7月底，光伏玻璃產能已突破6萬噸/日，年複合增長率達30%。上層光伏玻璃2022年上半年披露的產能已達到日產10萬片的水平。
類似於2020-2021年光伏玻璃供應缺口導致價格暴漲，整個行業的高盈利狀態可能很難再出現，供需雙贏下的光伏玻璃行業可能會像浮法玻璃行業一樣在過去的10年裏。周期性波動是不可避免的。
光伏玻璃和浮法玻璃具有相似的資產屬性和工藝特征。從資產屬性層麵看，浮法玻璃和光伏玻璃均屬於流程穩定的重資產製造業，產品性質屬於無差別大宗品類。龍頭企業擁有可複製的規模優勢（以最低的建設成本打造最大的生產線，以及砂礦等資源稟賦優勢）和成本優勢（最低的製造成本）將成為決定行業勝負的決定性力量。製造成本和建線成本較高的企業利潤將難以支撐長期持續擴張。在線路建設成本和製造成本上更具優勢的企業將脫穎而出。
從另一個角度來看，在流程穩定的重資產製造行業，大企業與小企業之間的成本差距更加難以消除。由於浮法和壓延的製造工藝穩定，小企業沒有機會通過技術變革實現超車。由於其重資產性質，規模不僅意味著更好的單位消耗，還意味著更好的購買價格。優勢。市場普遍認為光伏玻璃龍頭企業的成本優勢來自於大窯爐，並進一步認為隨著行業新一輪大窯爐的投產，龍頭企業的成本優勢將逐漸減弱。事實上，從2021-2022年光伏玻璃價格持續低位時的盈利水平來看，行業景氣度低迷時，龍頭企業與後發企業的實際利潤率差距進一步放大。包括浮法玻璃這樣競爭非常激烈的市場，企業在很長一段時間內仍然存在非常明顯的成本梯隊。
總體來看，我們認為未來光伏玻璃賽道極有可能走周期性增長路徑，長期需求擴張，但伴隨著中短期供需的周期性擾動。光伏玻璃價格很可能長期下降，這也是匹配光伏發電成本持續下降的產業鏈邏輯。光伏企業的超額利潤將來自於低成本、高效率擴張帶來的市場份額的增加。從資本市場的角度來看，領先的光伏玻璃企業將是跨周期長期持有的更好選擇，而不是基於對行業需求景氣的膚淺判斷，假設所有企業都能在行業取得成功。要想快速進步，與其分散精力“廣撒網”，不如選準池塘“釣大魚”。